Le 20 décembre dernier, pour la première fois depuis février 2002, l’euro est passé sous la barre des 4 shekels, perdant près de 20% de sa valeur en shekels depuis décembre 2014.

Plusieurs évolutions de fond expliquent cette dynamique.La première concerne la panne de l’économie européenne par rapport aux autres grands pays développés. La zone euro est la lanterne rouge de la croissance mondiale depuis la crise de 2008, crise dont elle n’a toujours pas tourné la page. Son taux de chômage est toujours de plus de deux points supérieur à son niveau d’avant crise. Son PIB réel par tête est toujours à un niveau inférieur à celui de 2008. Dans le même temps, le Royaume-Uni, le Japon et les Etats-Unis ont tous vu leur taux de chômage repasser sous son niveau de 2008 et leur revenu réel par tête s’élever entre 2008 et 2015, à un rythme cependant très inférieur au taux de croissance d’avant crise.

Nous avons eu l’occasion précédemment d’expliquer les origines de cette panne de la zone euro. Il faut les rechercher dans les défauts de construction de la monnaie unique, ainsi que dans la mauvaise gouvernance économique de la zone euro depuis le début de la crise souveraine et bancaire en 2010. Face à des politiques économiques récessionnistes et déflationnistes menées par les gouvernements de la zone euro depuis 2010, Mario Draghi, le gouverneur de la BCE a entrepris à partir de la fin 2014 un programme ambitieux d’assouplissement monétaire : le bilan de la BCE est passé en deux ans de 20% du PIB de la zone euro à 35% aujourd’hui, tandis que son taux directeur est descendu à 0.25% et le taux de dépôt à -0.4%. Dans le même temps, au vu de la santé retrouvée de l’économie américaine, la Fed a laissé depuis la fin 2014 son bilan inchangé à 25% du PIB et a augmenté à deux reprises ses taux dans les douze derniers mois, affichant son intention de poursuivre cette normalisation au cours de l’année 2017. Ces trajectoires inverses de politique monétaire ont eu pour effet de dévaluer l’euro de 20% par rapport au dollar depuis l’été 2014.

La seconde raison de la dévaluation de l’euro par rapport au shekel tient à la santé de l’économie israélienne depuis 2007. Le PIB réel par tête israélien a augmenté de 13% depuis le début de la crise, l’un des plus forts taux de croissance au sein des pays de l’OCDE. Le taux de chômage israélien s’affiche à 5.2%, quatre points de moins qu’en 2008. Malgré la vigueur de l’économie israélienne et la faiblesse du taux de chômage, l’inflation est négative depuis deux ans. Cette déflation ne trouve pas son origine, comme en zone euro, dans la faiblesse de la demande, mais essentiellement dans la politique du gouvernement visant à introduire plus de compétition dans des secteurs auparavant peu ouverts à la concurrence, comme ceux des télécoms et de la distribution. C’est donc plutôt une bonne nouvelle pour un pays qui a connu en 2011 une révolte sociale de grande ampleur contre la cherté du coût de la vie. Cette déflation guidée par l’offre ne constitue donc pas une menace pour l’économie israélienne, comme c’est le cas en zone euro et au Japon, où déflation et manque de demande sont des phénomènes corrélés qui s’auto-entretiennent. En Israël, c’est bien la demande des ménages, stimulée par la hausse des salaires et la baisse des prix, qui tire la croissance ces deux dernières années.

La santé intrinsèque de l’économie israélienne, combinée aux découvertes des champs de Tamar et de Leviathan, qui vont faire d’Israël un grand pays exportateur de gaz, expliquent pourquoi le shekel s’est maintenu par rapport au dollar, alors que le dollar s’appréciait par rapport à la plupart des devises depuis la politique de resserrement monétaire de la Fed. La Banque d’Israël poursuit même une politique de taux très bas ainsi qu’une stratégie d’intervention active sur les marchés de change dans le but de contenir l’appréciation du shekel, qui endommage la compétitivité des exportateurs israéliens, en particulier dans le secteur des high techs. On estime les réserves de change d’Israël à près de 100 milliards de dollars, les achats de devises depuis 2008 s’élevant à plus de 60 milliards de dollars. Ce sont des chiffres très importants rapportés à la taille de l’économie israélienne (autour de 300 milliards de dollars de PIB).

Jusqu’où peut aller la baisse de l’euro face au shekel ? Cela dépendra de l’évolution du contexte européen à moyen et long terme.

Il y a lieu d’être plutôt pessimiste sur le moyen terme pour plusieurs raisons. D’une part, la baisse de l’euro aide davantage les économies bénéficiant d’une forte industrie comme l’Allemagne que les économies de services comme la France ou l’Espagne. Or, ce sont ces dernières qui souffrent aujourd’hui le plus de la stagnation économique et du chômage de masse. D’autre part, la baisse de l’euro n’aide en rien à corriger les écarts de compétitivité internes à la zone euro, entre l’Allemagne et ses voisins. Or, la majorité des échanges des pays de la zone euro se déroulant à l’intérieur de l’espace monétaire, ces écarts de compétitivité sont cruciaux. En outre, il n’y quasiment aucun espoir de voir s’infléchir les politiques européennes actuelles avant les élections fédérales allemandes, qui devraient se tenir en octobre 2017. Merkel aurait trop à perdre électoralement à proposer un changement de cap dans la gouvernance économique de la zone euro avant ces élections qui verront la probable poussée du mouvement anti-euro et anti-immigration AfD. Enfin, la hausse des taux d’intérêt à long terme importée des Etats-Unis risque de peser sur la croissance européenne, dans un contexte de croissance et d’inflation toujours très basses. Pour toutes ces raisons, l’économie européenne devrait continuer à souffrir et la politique monétaire de la BCE à rester ultra-accommodante en 2017. Enfin, l’incertitude liée aux résultats des élections aux Pays-Bas (mars 2017), en France (mai 2017) et en Allemagne devrait également peser à la baisse sur le cours de l’euro, en particulier si un parti anti-establishment venait à l’emporter ou à empêcher la formation d’une coalition pro statu quo majoritaire dans l’un de ces pays.

A plus long terme, on peut émettre des réserves sur la viabilité politique de la zone euro. En effet, les concessions minimales auxquelles doit consentir l’Allemagne pour faire fonctionner cette zone et contenir la progression des partis anti-système dans les autres pays (mutualisation des dettes souveraines et bancaires, assouplissement des règles budgétaires, inflation salariale en Allemagne, plan de relance en Allemagne et dans le reste de la zone…) semblent nettement supérieures à ce à quoi est prête aujourd’hui l’opinion publique allemande.

Dans ce contexte, les résidents israéliens détenteurs de patrimoine et bénéficiaires de revenus libellés en euros se doivent d’adopter des politiques de couverture particulièrement prudentes. Si la tendance de baisse de l’euro face au shekel se poursuit (ce qui, au vu des éléments précédents, nous semble un scénario plausible voire probable), il devient très dangereux d’attendre une hypothétique « remontée de l’euro » pour convertir son épargne et ses revenus européens en shekels. Il faut parfois avoir la sagesse d’accepter une perte modeste pour se préserver d’une perte beaucoup plus importante à venir…

Cet article a été écrit par Steve Ohana Professeur Associé – Finance – ESCP Europe et Publié par le magazine Ma Yech, janvier 2017
Adaptation Pascal Attias

1 COMMENTAIRE

  1. Il faut en effet se mettre à l’Évidence Et admettre cette nouvelle position de l’euro et mon conseil pour ceux Souhaitant faire leur Alya alors qu’il en est encore temps placer ses liquidités en shekels ou en dollars. Bon article. Qui me semble t il ne date pas d’aujOurd’hui. On a été prévenus.

Laisser un commentaire

Ce site utilise Akismet pour réduire les indésirables. En savoir plus sur comment les données de vos commentaires sont utilisées.